Платежи в размере

рублей: защита рубля от финансовых санкций

Примечание редактора: эта колонка является частью дебатов Vox об экономических последствиях войны.

В марте 2022 года Кремль разработал сложный механизм рублевых расчетов при экспорте газа в «недружественные страны». Запрос вызвал оживленную дискуссию о цели Кремля. На самом деле цель этой меры и последствия ее применения остаются неясными.

Внимательное изучение указа Кремля дает важную подсказку о том, что может происходить. В марте Кремль обязал производить платежи не только в рублях, но и получать рубли на Московской межбанковской валютной бирже ММВБ-РТС (ММВБ). Эта деталь поразительна: у Кремля нет сразу очевидных причин интересоваться тем, где происходит обмен валюты.

В этой колонке я утверждаю, что схема расчетов в рублях предназначена для защиты ММВБ — краеугольного камня торговли рублем и центрального элемента российской финансовой архитектуры — от финансовых санкций. Зависимость ММВБ от корреспондентских счетов в западных банках делает ее уязвимой для санкций США. Если он попадет под санкции, фиксация рублевых цен и рублевая торговля могут быть нарушены. Несмотря на появление альтернативных механизмов ценообразования и торговых площадок, краткосрочный ущерб для экономики России может быть существенным1. Делая ММВБ незаменимой для расчетов по газовым сделкам, Кремль, таким образом, может сигнализировать о том, что санкции, направленные в этом направлении, придут в ближайшее время. высокая цена.

Расчеты в рублях

31 марта 2022 г. указом Президента РФ к импортерам газа из «недружественных стран» был применен новый порядок расчетов за газ.2 Эта процедура включает следующие этапы:

1. Счета К’ в Газпромбанке – один в иностранной валюте и один в рублях
2. Оплатить договорные суммы на специальный валютный счет
3. Поручить Газпромбанку произвести пересчет сумм на ММВБ в рубли и перечислить их на специальный рублевый счет
4. Поручить Газпромбанку использовать полученный остаток в рублях для оплаты импорта газа

Важно отметить, что операции с газом считаются завершенными только после получения остатков в рублях, полученных в соответствии с изложенной процедурой. 3 Чтобы еще больше подчеркнуть это, последующее постановление обязывает Газпромбанк депонировать конвертируемую иностранную валюту на корреспондентские счета Национального клирингового центра. , нефинансовая организация, полностью принадлежащая Московской бирже, на которой также размещается ММВБ.4

Неясная цель

Несмотря на то, что было выдвинуто несколько гипотез, нет единого мнения относительно того, чего Кремль стремится достичь с помощью этой меры.

Первый набор гипотез рассматривает эту меру как поддержку рубля (Михайлов 2022). Однако режима принудительной конвертации доходов от экспорта и контроля за движением капитала оказалось более чем достаточно, чтобы снизить давление на рубль (Ицхоки и Мухин, 2022).

Второй набор гипотез рассматривает эту меру как способ использования газа в качестве оружия. Одна из гипотез предполагает, что, взимая непомерные комиссии за обмен, Газпромбанк может фактически повысить цену на газ. Альтернатива рассматривает эту меру как подготовку к остановке поставок, если оплата поставок газа будет заблокирована на счете условного депонирования. Эта мера также упрощает для «Газпрома» процедуру объявления форс-мажора, что позволяет избежать штрафов за нарушение контракта (Ason 2022). Однако цены на газ уже находятся на рекордно высоком уровне, риск обменного курса, по-видимому, остается за экспортером,5 и Россия уже прекратила поставки газа без особого внимания к контрактным обязательствам.6

Третий набор гипотез рассматривает эту меру как уловку для обхода финансовых санкций. Одна из гипотез касается обхода санкций центрального банка (Астрашевская и др., 2022; Демерцис и Пападия, 2022). Другая гипотеза рассматривает направление платежей через Газпромбанк как средство отключения банков ЕС и вывода средств в иностранной валюте за пределы западных юрисдикций (Merler 2022). В первом случае, однако, неясно, почему центральный банк России будет участвовать — пусть даже косвенно — в операциях с иностранной валютой, рискуя увеличить объем своих замороженных резервов. Во втором случае гипотеза не учитывает тот факт, что активы, даже находящиеся во владении нерезидентов, не покидают своей родной юрисдикции. Например, было бы разумно ожидать, что платежи в евро Газпромбанку будут зачислены его еврокорреспонденту – Bank GPB International SA, полностью принадлежащей дочерней компании, зарегистрированной в Люксембурге.7

Четвертый набор гипотез рассматривает эту меру как предвестник интернационализации рубля. Учитывая решение российского центрального банка возобновить покупки золота в конце февраля, некоторые гипотезы рассматривают запрос на расчеты в рублях как установление связи между рублем и золотом (Merler 2022). Однако интернационализация рубля кажется несовместимой с профицитом счета текущих операций России и ее (временно) закрытым счетом операций с капиталом. Верховенство закона и геополитические соображения также будут способствовать встречному ветру. Привязка валюты к золоту, кроме того, потребовала бы двусторонней конвертируемости, то есть постоянного обязательства обменять рубль на золото.

Наконец, эта мера также рассматривается как уловка, чтобы посеять политический раскол между государствами-членами ЕС (Конча 2022, Осмоловска 2022), или как показуха со стороны президента Путина.

Прятаться на виду

Большинство рассмотренных гипотез упускают из виду ту роль, которую ММВБ играет в новой архитектуре расчетов. ММВБ является основной площадкой торгов рублем. Однако рубль можно получить и на двусторонней основе, в том числе через ограниченное число иностранных банков. Хотя офшорный рынок в настоящее время значительно сократился, существуют альтернативы ММВБ, и, похоже, у Кремля нет никаких очевидных причин так конкретно указывать место проведения торгов.

Уникальность ММВБ заключается в том, что это единственная организованная биржа для торговли рублем и, безусловно, самый ликвидный рублевый рынок. Можно утверждать, что ни один другой рынок не является достаточно емким, чтобы обеспечить надежный якорь для ценообразования в рублях.

При расчете валютной части операций ММВБ опирается на корреспондентские счета в евро и долларах в иностранных банках. В частности, Национальный клиринговый центр, предоставляющий клиринговые услуги для биржи, имеет свои корреспондентские счета в евро и долларах в американском банке JP Morgan8. Если США заморозят эти счета, ММВБ больше не сможет проводить операции в евро или долларах. приведя в замешательство основную торговую площадку рубля. Хотя появятся альтернативные механизмы ценообразования и торговые площадки, краткосрочный ущерб для экономики России может быть существенным.

Защита рубля

Чтобы понять, как расчеты в рублях могут быть мерой защиты ММВБ от санкций США, необходимо сосредоточиться на двух ключевых положениях указа Кремля: (i) обмен валюты должен происходить на ММВБ, и (ii) сделка считается заключенной после получения платежа в рублях экспортером газа. С учетом этого становится ясно, что, если ММВБ попадет под санкции, она уже не сможет осуществлять клиринг по валютной части операций. Как следствие, Газпромбанк не сможет конвертировать иностранную валюту в рубли, а платежи по сделкам поставки газа нельзя будет считать урегулированными. Если сделки не урегулированы, подача газа прекращается.

Данная мера фактически привязывает ММВБ к процедуре расчетов по газу, в которой ранее участвовал только Газпромбанк. Если Газпромбанк должен был оставаться за пределами периметра санкций, чтобы разрешить оплату поставок газа в ЕС, то теперь то же самое должно относиться и к ММВБ. Привязывая экспорт газа в ЕС к функционированию ММВБ, Кремль, возможно, разработал хитрую схему стимулирования, с помощью которой он побуждает ЕС лоббировать США против санкций, которые в противном случае США могли бы ввести в одностороннем порядке.

Эта гипотеза может обозначить новый шаг в динамике «вооружения взаимозависимостей». Действительно, экономические санкции эволюционировали от прямых двусторонних торговых ограничений к экстерриториальным финансовым санкциям и к целевым торговым ограничениям, распространяемым по цепочке создания стоимости. По мере того, как санкции расширяют свой экстерриториальный охват, могут санкционироваться и средства обороны.

Примечание автора: Высказанные мнения являются личными и не обязательно отражают точку зрения Банка Италии или Европейского центрального банка. Я благодарен Claudia Biancotti, Emidio Cocozza, Flavia Corneli, Riccardo Cristadoro, Fabrizio Ferriani, Gabriele Fraboni и Giovanni Veronese за их мысли и комментарии.

Ссылки

Асон А. (2022 г.), «Механизм оплаты газа в рублях: последствия для контрактов на поставку газа», Оксфордский институт энергетических исследований.

Астрашевская, Н., Х. Демпси, К. Мартин и К. Джайлз (2022), «Почему Путин хочет, чтобы европейцы платили за поставки газа в рублях?», Financial Times.

Конча, Дж. (2022 г.), «Что движет новой системой оплаты за газ в Москве», Energy Intelligence Group.

Демерцис, М. и Ф. Пападия (2022 г.), «Мера противодействия санкциям: платежи за газ России в рублях», блог Brugel.

Харрисон, М. (2022 г.), «Западные санкции в отношении России работают, энергетическое эмбарго теперь является дорогостоящим отвлечением», VoxEU.org, 13 июня.

Ицхоки, О и Д Мухин (2022), «Санкции и обменный курс», VoxEU.org, 16 мая.

Мерлер С. (2022 г.), «Рублевые проблемы: почему важна новая схема оплаты за российский газ», Algebris Investments, Market Views.

Михайлов А. (2022 г.